Moody’s redujo la calificación de riesgo de Costa Rica de Ba2 a B1, dejando la perspectiva negativa. Dentro de sus argumentos, destacan dos puntos: 1) un deterioro de las cifras fiscales a pesar de los esfuerzos por aprobar una reforma fiscal y 2) una presión de liquidez que pone en riesgo las necesidades financieras del Gobierno.

Desde nuestra perspectiva, la decisión de la calificadora se presentó en un momento en el que el mercado local estaba tomando optimismo por la decisión de la Sala IV. Además, el Gobierno daba los primeros pasos para avanzar en la reforma de empleo público, que más allá del impacto de corto plazo que pude generar en el balance fiscal, se espera que provoque mayor credibilidad y efectos en el largo plazo en materia salarial. Dicho esto, si bien existe un claro desequilibrio macroeconómico, el momento en que se presentó la rebaja de Moody’s no fue el momento óptimo para el mercado por sus efectos en las expectativas de los agentes económicos.

No obstante, desde el frente de la sostenibilidad de la deuda, observamos riesgos particularmente en la trayectoria de las tasas de interés y las necesidades de financiamiento de la Administración. De acuerdo con datos del Ministerio de Hacienda (MH), la tasa de interés promedio de la deuda del Gobierno pasó de 7,78% en setiembre, a 10,64% en octubre, generando presiones en el gasto en intereses para los próximos años. Mientras que en materia de financiamiento, Hacienda cuenta con necesidades de 13,3% del PIB en 2019 (aproximadamente US$7.673 millones) y 12,0% del PIB en 2020 (aproximadamente US$7.200) (ver: CR: Bonos internacionales y necesidades de financiamiento del Gobierno).

Tal situación nos lleva a dos conclusiones importantes:

  1. El aumento de las tasas de interés de bonos del Gobierno y las recientes captaciones (los contratos de colocación emitidos con una tasa de interés de 9,32% a 3 años) restan eficiencia al ajuste fiscal, ya que los ahorros generados en gasto y los nuevos impuestos son absorbidos por el gasto en intereses.
  2. De no lograr el Gobierno financiamiento internacional, y a medida que se recupere la demanda interna (particularmente en 2020 y 2021), el MH puede estrujar el sector privado y afectar con ello el dinamismo del crecimiento económico (crowding out effect). De esta manera, el potencial de la Administración para recaudar impuestos se reduce y, de nuevo, resta eficiencia a la reforma fiscal.

Dicho ello, prevemos que el Gobierno necesita avanzar con las reformas estructurales (empleo público e institucional) para enviar mensajes positivos al mercado local e internacional. En ese sentido, la reforma fiscal es un primer paso en la dirección correcta, pero aún existen riesgos dentro de las perspectivas de las finanzas públicas.

¿Cuándo se estabiliza la deuda?

De acuerdo con nuestras estimaciones, el ajuste necesario para estabilizar la deuda es 4,5% del PIB. Dicho de otra manera, la Administración necesita acumular una reforma fiscal que represente ese dato, de lo contrario la deuda/PIB seguirá creciendo. Datos del Banco Central de Costa Rica (BCCR) sostienen que la reforma fiscal actual representa 3,7% del PIB y que en el año 2023 la deuda se estabilizará en un nivel de 65% de la producción (ver documento: https://www.bccr.fi.cr/seccion-noticias/Noticia/conferencia_de_prensa_18_10_2018.aspx )

No obstante, según nuestras simulaciones, eso se lograría hasta el año 2024-2025 con una deuda del 67% del PIB. La diferencia radica, principalmente, en que prevemos un crecimiento económico menor al esperado por el BCCR y el impacto de la reforma fiscal se puede ver erosionado por las presiones del gasto de los intereses de la deuda.

Con lo anterior, proyectamos un crecimiento de 2,3% para el 2019 y 3,0% para el 2020, explicado principalmente por un avance gradual en las expectativas de los agentes económicos, pero afectado al mismo tiempo por los efectos secundarios de la reforma fiscal (aumento de impuestos y reducción de gasto) y las vulnerabilidades internacionales. Además, los pronunciamientos de las calificadoras de riesgos S&P y Fitch Rating serán claves para determinar el sentimiento de los inversionistas, tanto locales como internacionales.

Una respuesta en línea con la de Moody’s puede impactar el costo de financiamiento de la colocación de los bonos internacionales, por lo que afectaría la dinámica de la deuda en el mediano plazo.